中金公司10月17日發布研報，摘要如下：

借鑒意義

IPG（IPGPhotonicsCorporation）成立于1991年，并迅速成長為全球光纖激光器行業領跑者。本文通過解析IPG的發展歷程、成功要素，旨在為我國激光行業公司提供有益借鑒，并探討在進口替代趨勢下，國內光纖激光器行業的發展趨勢。

發現

開光纖激光器工業化先河，全球市場領軍者。2018年，IPG實現營業收入14.6億美元，其中公司的核心技術產品高功率連續脈沖激光器占比超過60%。2018年，公司光纖激光器收入位列全球企業第一位，市占率高達47%，高出第二名近5倍。公司具有較強的盈利能力，2011-2018年公司毛利率和凈利潤率中樞分別為54%/26%，明顯高于行業可比公司Coherent、II-VI和nLight等。

本世紀初果斷升級換道，引領“光加工”技術變革。我們可以把IPG的發展分為3個階段，分別是：1）發跡階段（1991-2000），公司主要生產電信、醫療等行業所需的激光器相關產品，伴隨著美國電信行業資本開支擴張周期，2000年IPG收入增長至5,200萬美元，達到階段峰值；2）調整階段（2000-2009），2000年后美國電信資本開支滑坡，IPG果斷調整經營戰略，聚焦材料加工業務，同時實現產業鏈上游的垂直整合，完成整合后公司綜合毛利率大幅提升約10ppt；3）成長階段（2009-2018），IPG進一步加強海外市場、尤其是中國區的開拓。2012-2018年，中國區對公司收入貢獻率提升18ppt至43%，成為IPG最大的收入來源地和增長驅動力。

IPG成功解密：始終以技術研發為本。IPG的成功要素主要包括：1）堅持自主研發，掌握激光器核心技術：憑借近30年自主研發的技術積累，IPG掌握了多項光纖激光器的關鍵技術。2017年公司研制出120kW的高功率激光器，技術始終領先于行業；2）提高零部件自主化能力，不斷降低生產成本：IPG積極向產業鏈上游進行垂直整合，在2006-2010年期間，公司完成核心零部件如泵浦源、特種光纖、耦合器等的自主化并成功量產，這一方面降低了生產成本，另一方面通過管控產品品質深化了企業的技術護城河，幫助企業保持行業領先地位。

IPG的挑戰：中國市場壟斷地位正被本土企業撼動。中國區收入的快速增長幫助IPG快速脫穎而出成為行業翹楚，2008-2018年中國區收入復合增速達46%。但隨著近幾年國內以銳科激光等為代表的企業技術突破，中國區市場的競爭愈發激烈，2018年IPG中國市占率同比下降3ppt。往前看，我們認為國產光纖激光器龍頭市場占有率有望持續提升，但短期內激烈的價格競爭導致的行業內公司毛利率下降值得投資者警惕。

財務與估值

2006-2018年，IPG收入增長918%，凈利潤增長4,403%；同期美國名義GDP增長49%。上市以來，IPG股價上漲395%，而納斯達克綜合指數上漲231%。2011年以前IPG的估值溢價較小，而2011年完成產業鏈垂直整合后，公司盈利能力大幅提升，獲得較高的成長性溢價，公司股價也表現突出，2011-2018年期間最多跑贏納斯達克指數557%。

風險

中國光纖激光器行業市場競爭加劇。來源: 同花順金融研究中心