人類進步的本質，就是能源利用能力的提升。從最初的用木頭燒火，到用石油、風能、核能等等。即使比特幣，也是將能源用貨幣的方式儲存起來，實現跨時間、跨空間的利用。

光伏將成為人類“碳達峰”和“碳中和”的希望。達到“達峰”和“碳中和”，一靠少排放，二靠多吸收。

光伏是當前所有能源品種中距離理想能源最接近的能源品種，并有望在可控核聚變技術成熟之前不斷替代原有的化石能源，成為發展最快的清潔能源品種。儲能技術的逐漸成熟，則為光伏克服發電不穩定的缺陷。

當光伏發電成本足夠低，便可通過海水淡化，對干旱地區進行灌溉，擴大植被覆蓋，吸收二氧化碳的同時修復地球生態，實現“碳達峰”和“碳中和”。

近期光伏企業股價深度調整，主要源于3個擔憂：

1）短期產業鏈價格上漲；

2）3月1日，能源局綜合司就2021年風電、光伏發電開發建設有關事項一文，向各省以及部分投資商征求意見，可能對行業中長期需求造成不利影響；

3）全球股市系統性下跌。

光伏作為一種清潔能源，去年開始漲了很多，但成長性遠遠沒有到頭。在國內“2030年碳達峰”、“2060年碳中和”的大背景下，“十四五”期間國內裝機高速增長信號愈發明確。因此，光伏的投資邏輯值得繼續重視。

01

漲價對需求影響有限

近期硅料、硅片、組件價格均出現幅度較大上漲。短期來看，雖仍處在博弈期，但下游有望接受產業鏈價格上漲，且當前價格向上仍具備一定彈性。

根據廣州發展等企業最新的光伏組件招標報價，組件龍頭報價從前期的1.60-1.65元/W，上漲至1.70-1.75元/W水平，引發市場對產業鏈全面上漲可能抑制下游需求的擔憂。

本輪產業鏈漲價對于需求的影響有限，主要是因為：

1）海外，經過前期多次驗證，海外本身對組件價格微漲接受度較高，且很多海外項目2020年因為疫情已經延期過一次，2021年并網的需求比較迫切；

2）國內，戶用和工商業分布式項目對于組件價格敏感度相對較低，主要是大型地面項目對于組件價格容忍度一般，根據智匯光伏的統計，其中70%-80%的項目屬于央企（含地方央企）。

一方面，受到3月1日能源局綜合司征求意見的影響，2019、2020年存量的競價、平價項目有望搶在今年年底前并網。

另一方面，2021年國內央企都有新能源裝機的硬性指標，二季度對組件有需求，對于IRR的要求可能會讓步于裝機的硬性指標，而且根據測算，目前1.70-1.75元/W的組件價格對應電站全資本金的IRR大致在7.0%-7.5%左右，收益率尚可。

再考慮到央企本身的資金利率優勢，杠桿后項目收益率依然非常可觀。

在政策驅動下，下游大概率接受產業鏈價格上漲，且當前價格向上仍具備一定彈性。

預期2021年會出現一定的搶裝需求，利好產業鏈內企業年內業績表現。

02

征求意見稿

本輪的組件價格上漲的本質，是對產業鏈主輔材價格在2020年下半年以后快速上漲的傳導。

隨著行業部分環節的新增產能逐步釋放，或行業企業為保持格局優化而主動發起的降價策略，可能會給產業鏈留出足夠的承載空間。

3月初，光伏玻璃和膠膜已經出現價格下降，二季度可能仍會進一步回落。因此，組件價格的上漲可能只是階段性現象。

中長期看，能源局征求意見稿整體上較為科學，利好行業中長期發展。市場需要調整預期。

2021年3月國家能源局綜合司就2021年風電、光伏發電開發建設有關事項一文向各省以及部分投資商征求了意見。其中主要內容包括：

1）各省光伏風電裝機年度新增并網規模，由各省份非水可再生能源消納責任權重計算得出，這部分項目的消納問題由電網解決；

2）市場化并網項目，指超出保障性消納規模仍有意愿并網的項目，可以通過自建、合建共享或購買服務等市場化方式，在落實抽水蓄能、儲熱型光熱發電、火電調峰、電化學儲能、可調節負荷等新增并網消納條件后，由電網企業保障并網；

3）想要納入保障性并網規模的項目需求展開競爭性配置，由各省級能源主管部門以項目上網電價或同一業主在運補貼項目減補金額等為標準進行；

4）2020年列入補貼名單的光伏競價項目，以及2019-2020年申報的光伏平價項目，在2021年底前完成并網可以繼續享受在并網、電價等方面的優惠政策。

2021年戶用光伏還有補貼資金，具體額度并未透露，戶用光伏發電項目不占用年度保障并網規模，直接并網消納；同時，積極推進分布式光伏發電建設和有序推進基地項目建設。

03

偏利空的解讀

市場將這份政策解讀為偏利空的政策，有以下幾點原因：

1）市場前期預期非水可再生能源占比，倒算出的裝機規模是裝機和消納的雙重下限，而政策指明其將是裝機的下限，和電網全額保障性上網消納的上限，超出規模需要自己通過各種方式解決消納；

2）新項目進入全額保障性項目可能需要犧牲一定程度電價，從而使得IRR下降，進而打壓運營商裝機意愿；

3）近期還有部分投資者擔心海外利率上行，會導致電站IRR吸引力下降。

04

政策的科學性

本次政策解讀為利空，更多是來自市場前期過高的預期，整體來看政策其實是較為科學的，這是因為：

1）電網消納雖然存在一定彈性，但不是無限制的。中短期硬性倒逼電網全額消納，實則是用中短期的發展來透支行業長期發展，本次政策有望推動電化學儲能的發展從而為光儲平價奠定堅實基礎，利好行業中長期發展；

2）制造端降本增效推進光伏LCOE下行，促使電價下降使得制造端用電成本下降，進而推動制造端再次降本，這本身就是光伏行業良性循環發展的本質，也是光伏發電的生命力所在，本次政策再次印證了這一點；

3）復盤歷史，利率并不是影響光伏裝機的主要變量，這是因為光伏電站的建設期雖然很短，但開發、運營和回收期都很長，因此短期利率的波動對于光伏裝機的影響有限。

05

成本轉嫁能力

行業需求和景氣度穩中向好，建議精選景氣度高或有邊際變化的細分子環節和標的。

至少從當前時點看，行業短期和中長期需求都處于穩中向好的狀態，需求側的旺盛有望支撐整個行業的景氣度。

不可否認的是，在當前大宗商品漲價的背景下，中游制造環節存在一定壓力，但這將更大程度上導致光伏產業鏈細分子環節盈利的分化，更需要找到景氣度持續或存在邊際變化的細分子環節和優質標的，時間會證明優質公司在這種背景下的成本控制和成本轉嫁能力。

對于存量項目要享受之前核定的上網電價及保障性上網規模，需要盡快完成在2021年內電站建成并網。

預期2021年內有搶裝預期，對光伏及風電產業鏈企業年內業績釋放有促進作用。

同時市場化并網需要搭配儲能等消納條件，促進儲能企業利潤增長。而新的并網消納方式預期降低新能源項目上網電價及增加額外成本，短期對電站開發運營企業有一定負面影響。

光伏產業鏈價格進入博弈期后，預計：

1）一體化龍頭在更強的成本承受能力、較為有效的價格傳導機制和更強的運營能力下，有望率先迎來市場份額和盈利能力的回升；

2）專業化輔材龍頭企業的領先優勢有望進一步強化，進入市占率鞏固和提升的關鍵時期；

3）持續降本增效需求將帶動設備需求釋放，關注核心設備龍頭成長能力。

此外，在光伏短期成本上漲的情況下，建議關注央企等主流新能源運營商對風電裝機需求超預期的可能性。

06

3條主線

光伏行業整體進入超長成長期。

過去影響行業景氣的主要因素——上網電價定價和補貼對行業的影響將逐步弱化，

影響光伏新增裝機需求的關鍵因素，轉變為度電成本與光伏燃煤發電電價之間的差值。

燃煤發電價通常而言是固定的，因此度電成本降低幅度將決定光伏新增裝機需求，由于持續的技術創新，投資光伏電站變得越來越有利可圖，下游需求有望保持20-30年的超長成長，產業鏈中的各個企業紛紛積極擴大產能搶占市場先機。

2021年春節過后，A股“抱團”股票大幅下跌，隆基股份和通威股份等光伏龍頭股價隨之大幅下挫， “抱團”股大幅下跌根本原因是市場認為“抱團”股的短時間漲幅過大，其估值已遠超其內在價值。

2019年國內風光搶裝之下，新能源產業鏈配套能力通過壓力測試，在碳中和目標下，“十四五”期間風光裝機中樞有望進一步上行，光伏領域中推薦供需格局緊張的個股。

光伏行業未來長期將高景氣，部分優秀企業成長性較為確定，當前的高估值將在未來1-2年內被企業的高成長給消化。

我們選取14家光伏上市公司將其3月10日收盤價除以2021年市場一致預期EPS，其中有12家公司的動態PE低于歷史中位數。數年之后再看這些優秀公司，當前股價或許是歷史大底。

1）成本控制突出，景氣度有望呈現趨勢性改善的垂直一體化龍頭隆基股份、晶澳科技、晶科能源（美股）；

2）今年供需較為緊張、景氣度有望持續維持在高位的硅料和熱場環節，通威股份、大全新能源（美股）和金博股份；

3）受益于國產替代、業績有望持續高增的跟蹤支架和逆變器環節，中信博、陽光電源、錦浪科技、固德威、上能電氣